Starboard perde a primeira luta legal contra a Autodesk. A batalha está apenas começando

Negócios: Autodesk se dedica a soluções tridimensionais (3D) de design, engenharia e tecnologia de entretenimento. Suas ofertas de produtos estão focadas nas seguintes categorias: Arquitetura, Engenharia e Construção, AutoCAD e AutoCAD LT, Manufatura e Mídia e Entretenimento. Seus produtos incluem AutoCAD Civil 3D, Building Connected, Autodesk Build, Revit, Computer-Aided Manufacturing Solutions, Fusion 360, ShotGrid e 3ds Max. O software de desenvolvimento e fabricação de produtos da Autodesk fornece aos fabricantes dos setores automotivo, de transporte, de maquinário industrial, de produtos de consumo e de produtos de construção soluções abrangentes de design digital, engenharia, fabricação e produção. Também oferece o Wonder Studio, que é uma solução de animação 3D e efeitos visuais baseada em nuvem.

Sobre 17 de junho, a Starboard enviou uma carta aos acionistas da Autodesk anunciando que está entrando com uma ação judicial para obrigar a empresa a adiar sua reunião anual de 2024, marcada para 16 de julho, e a reabrir a janela de nomeação de diretores. Isso segue o da Autodesk divulgação atrasada de um investigação interna em relatar irregularidades que a Starboard diz que podem ter enganado e possivelmente privado os acionistas. O Tribunal da Chancelaria de Delaware decidiu contra Starboard em 20 de junho, mas o ativista ainda acha que a Autodesk exige melhorias no conselho, bem como maior crescimento e lucratividade por meio de desempenho operacional, políticas de alocação de capital e comunicações com investidores.

Mas o cenário cooperativo e construtivo foi aparentemente frustrado 1 de Abril, quando a Autodesk notificou publicamente os acionistas de que seu relatório anual seria apresentado com atraso após as informações serem entregues ao comitê de auditoria, o que resultou no lançamento de uma investigação sobre o fluxo de caixa livre da empresa e práticas de margem operacional não-GAAP. Em última análise, o comitê descobriu que, apesar de sinalizar aos investidores que iria transferir os seus clientes empresariais para a faturação anual, a Autodesk tinha recentemente prosseguido contratos iniciais plurianuais em níveis que até excediam a sua utilização histórica, ajudando a empresa a cumprir o seu objetivo de fluxo de caixa livre para o ano fiscal de 2023.

Para piorar a situação, a empresa informou a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA sobre estas questões no início de março, mas reteve a informação aos investidores até depois do encerramento da sua janela de nomeação, impedindo uma potencial nomeação de diretor ativista este ano. Apesar disso, a Starboard disse que entrou em contato de forma privada para se oferecer para trabalhar com a Autodesk para melhorar a placa, mas a empresa recusou. Assim, a Starboard solicitou que a Autodesk reabrisse a janela de nomeação para que os acionistas pudessem tomar uma decisão totalmente informada após as recentes divulgações, dado o padrão dos fatos. A empresa rejeitou essa oferta. Estibordo entrou com uma ação judicial no Tribunal de Chancelaria de Delaware para obrigar a Autodesk a adiar sua reunião anual de 2024 marcada para 16 de julho e a reabrir sua janela de nomeação, que encerrou em 23 de março. O tribunal rejeitou a reivindicação da Starboard em 20 de junho.

Embora as conclusões da investigação por si só sejam preocupantes, há duas coisas em nossa mente que poderiam elevá-la de uma questão contabilística aguda a uma questão de governação muito mais séria. Primeiro, embora a Autodesk relate o fluxo de caixa livre como uma métrica operacional chave, também foi um fator na remuneração dos executivos. Em segundo lugar, a forma como o conselho e a gestão responderam a esta investigação pode ser um problema ainda maior. Aqui, o conselho pareceu determinar que Deborah Clifford não poderia mais permanecer como CFO. O que aconteceu a seguir não inspirou exatamente um forte sentimento de supervisão e responsabilidade do conselho: em vez de demiti-la, a Autodesk nomeou Clifford para o cargo de diretor de estratégia. Enquanto a primeira questão reflecte a gestão e a sua falta de alinhamento com os accionistas, a segunda questão refere-se directamente à capacidade do conselho de supervisionar a gestão e responsabilizá-la.

É incontestável que estes desenvolvimentos na Autodesk exigirão mudanças de governação. O nível de mudança necessário não dependerá dos atos da empresa, mas sim do nível de envolvimento. A Starboard ainda não sabe se esta situação pode ser corrigida com alguns assentos no conselho ou com uma revisão total do conselho e da gestão, mas isso ficará mais claro à medida que mais fatos sobre a responsabilização forem divulgados. Do nosso ponto de vista, a resposta da empresa no que diz respeito à penalização da gestão e à notificação e trabalho com os acionistas não é um bom presságio para o cenário de “pequenas alterações”. A questão da governação é fundamental aqui e deve ser abordada antes que a Starboard possa fazer quaisquer mudanças económicas reais que aumentem directamente o valor para os accionistas.

Uma vez resolvido esse problema, um conselho de administração e uma equipa de gestão reconstituídos, na medida do necessário, podem concentrar-se na melhoria das margens operacionais e dos múltiplos de negociação. Melhorar as margens em 1.000 pontos base por si só poderia aumentar enormemente o valor para os accionistas, mas aplicar um múltiplo maior a isso terá um efeito exponencial. Atualmente, a Autodesk é negociada com um múltiplo de lucro EV/CY2025E antes de juros, impostos, depreciação e amortização de 19,4x, em comparação com alguns pares acima de 30x e uma média de pares de 23,5x. Pode-se argumentar que um líder de mercado como a Autodesk deveria negociar a um múltiplo superior à média, mas apenas chegar à média dos pares seria muito significativo para os acionistas. Isto acontece quando os acionistas têm mais confiança na governação da empresa – quando o conselho de administração oferece mais transparência, supervisão e responsabilização – e quando a gestão atinge os seus objetivos em vez de os falhar e reduzir.

Se isso acontecerá dependerá de várias coisas. A derrota de Starboard no Tribunal de Delaware tira a situação imediata da mesa. Embora exista uma proposta sobre a procuração este ano que permitiria que 25% dos acionistas convocassem uma assembleia extraordinária, mesmo que isso seja aprovado, a empresa pode atrasar a implementação, de modo que não seria realmente útil antes da próxima assembleia anual . Isso pode se resumir ao quão duro o conselho deseja se aprofundar e ao quão convincentes a Starboard e outros acionistas podem ser. Caso contrário, terá de esperar até 2025. A boa notícia é que a Starboard é uma ativista com paciência e convicção para esperar até 2025. Se chegar a esse ponto, as chances de vitória da empresa diminuiriam drasticamente.

Uma observação final: esta não é a primeira vez que a Autodesk é contratada por um ativista. Sachem Head realizou uma campanha ativista aqui entre novembro de 2015 e junho de 2017 e acabou se contentando com três assentos no conselho e a nomeação de um novo CEO, Andrew Anagnost, que atualmente está no comando da Autodesk. Deve-se notar que um dos diretores designados de acordo com o acordo de Sachem Head foi Rick Hill, que tem um relacionamento muito interessante com a Starboard. Ele era o presidente da Tessera quando Starboard travou uma disputa por procuração lá. Na época, ele lutou contra a empresa com unhas e dentes e foi seu oponente mais veemente. Estibordo finalmente substituiu a maioria do conselho com Hill permanecendo e eventualmente se tornando o maior apoiador da empresa. Desde então, ele atuou como diretor designado em ambos Tecnologia Marvell e Symantec. Ele não faz mais parte do conselho da Autodesk, mas certamente poderia ser um conselheiro informal da Starboard – ou um alerta para a Autodesk.

Ken Squire é fundador e presidente do 13D Monitor, um serviço de pesquisa institucional sobre ativismo de acionistas, e fundador e gestor de portfólio do 13D Activist Fund, um fundo mútuo que investe em um portfólio de investimentos ativistas 13D.